一家真正稱得上偉大的企業，必須擁有一條能夠歷久不衰的護城河。而投資人的選股優勢，關鍵全取決於這條河的寬度與深度。
《護城河投資優勢》作者 派特．多爾西（Pat Dorsey）
讀這本書的動機
股神巴菲特曾在其紀錄片提到他選股時，非常在乎一間公司的護城河是否夠寬廣。如果夠寬廣，即使管理團隊無所事事，公司仍有持續賺錢的實力。
如果想要研究「護城河」理論，老師們和網路上一致推薦《護城河投資優勢》。
查了才知道，這本書不但出自於Morningstar負責股票分析的主管，更在全球被認為是進一步探討巴菲特「護城河」理論的最佳代表書籍之一。
既然這本書來頭不小，就讓我們一起看下去吧！
《護城河投資優勢》介紹
作者派特．多爾西透過檢視結構型競爭優勢，來判斷公司能否作為長期優質企業，更告訴大家應從何辨識假的護城河、如何避開那些禁不起時間考驗的企業。此書被譽為第一本詳解巴菲特「護城河」理論的著作。
推薦：★★★★★（滿分五顆星）
適合：想認識「護城河」理論、擁有一套判斷長期績優股的挑選準則、或以價值投資為目標的投資者、投資新手
作者介紹
派特．多爾西（Pat Dorsey），原為Morningstar（晨星公司）股票研究部門主管，對於晨星股票評等系統與晨星經濟護城河評等系統的發展貢獻良多。現今創立自己的Dorsey Asset Management，若想看其公開持股可點擊此處。另著有暢銷書《股市真規則：晉升專業投資人的五項金律》。
經濟護城河（Economic moat）
什麼是「經濟護城河」？
先來談談一般大眾認知的護城河。中古世紀時期，為了躲避敵人攻打，君主們多會在城堡周圍建立一圈壕溝或渠道。有了護城河的保護，即能有效增加敵人快速攻陷城堡的難度。
同樣道理，對股神巴菲特而言，企業如同城堡，代表著公司現在的獲利及營運能力，而「經濟護城河」正是保障企業、防範同業競爭的持續性優勢。
護城河的重要性
擁有寬廣護城河的企業，同業競爭者不但難以複製，公司營運也更具韌性，較容易從暫時的困境復原到原先水準。
1985年可口可樂公司（#KO）撤掉原先經典口味，推出新口味「新可樂（New Coke）」，不過新口味上市後馬上招來全球大眾抗議，銷量更是一落千丈。然而在可口可樂公司讓經典口味回歸，其銷量很快又恢復到原先水準。
同樣的經營失誤，別的企業可能從此一蹶不振，但可口可樂公司得以再次存活的最大理由，正是因為擁有夠寬廣的護城河保護著它。
護城河假象
了解護城河的重要性後，我們先來看看有哪些迷思容易造成我們誤判，以為這就是護城河呢？
優異的產品
若競爭對手也有能力推出類似產品，這樣的產品就無法擁有長時間的競爭優勢。像是當年熱賣的葡式蛋塔，現在已經滿街都是。台灣的手搖飲也是相同情況，一家店創新口味，很快其他競爭者也會跟上腳步。
強勁的市佔率
市佔率高只是一時性，過去的柯達底片也市佔率最高，曾幾何時現在使用底片相機的人少之又少。曾經康師傅泡麵席捲全中國，但現在已逐漸被外送平台取代。骨科醫療器材雖然市佔率不高，卻難以被任意取代。
優異的執行
除非企業能設計出一套不容易被對手複製的獨家生產程序，否則算不上是持續性競爭優勢。
傑出的執行長
雖然是新聞媒體最愛放大的素材之一，但事實上一個龐大的企業，光靠一人的影響力是有限的。尤其是經營者來來去去，我們往往是到了事後才知道哪一個執行長績效好。
看完上面的護城河迷思，接下來就要來談談真正的經濟護城河有哪些？
以下將護城河分為五大項：無形資產、高轉換成本、網絡效應、成本優勢、規模優勢。
無形資產
無形資產又分為三部分：品牌、專利、特許執照。
品牌
💡思考：這個品牌是否能促使消費者願意支付高價、或提升品牌忠誠度？
蒂芬妮珠寶（#TIF）就是最好的例子，同樣克拉數，蒂芬尼的鑽戒絕對比外面銀樓貴上許多，但消費者仍然願意買單。
這裡要注意，並不是著名品牌就擁有護城河。以DVD機為例，即便Sony品牌響亮，如果Panisonic更便宜、更多功能，消費者仍很大機率會跳槽。如此看來，Sony便沒有定價能力，沒有護城河。
專利
💡思考：企業永遠廣泛專利並有持續推陳出新的能力嗎？
專利雖然能保障一定時間的銷售權，但缺點是有期限性。公司要有源源不絕的專利來源，才擁有此護城河。
此項代表例子：藥廠、3M公司。
特許執照
💡思考：營業特許執照是否有限制、且能轉化成資本報酬？
如果此業務之營運，須主管機構認可（特許執照），且產品定價不受控制，才算擁有護城河。例如：Moody’s信用評等（#MCO）、垃圾處理產業（#WM）。
此護城河要長久的關鍵在於主管機關限制競爭，不願意發放新執照給新的公司。
高轉換成本
💡思考：跳槽時是否需要花費大量成本？
高轉換成本即是「黏著資產（Sticky assets）」：客戶跳槽到另一間公司所需的時間、手續、習慣性、違約金等成本大過於利益，客戶就不會選擇轉換，同時有助於公司索取更高價位、提升資本報酬。
像是銀行因為自動扣款或約定帳戶都要重新辦，使多數人不願意隨便跳槽。而會計軟體#INTU、多媒體軟體#ADBE、實驗器材等，也因為轉換成本高，使其擁有堅固的護城河。
而很明顯的，零售業、餐飲業皆不具有此護城河。
網絡效應
💡思考：產品／服務的價值是否隨著使用人數增加而提升？
當產品使用人數越多，會吸引更多人使用該產品，便可以建造一個良性循環，形成一個競爭對手無法超越的模式。
舉例：信用卡公司Visa（#Ｖ）、Mastercard（＃MA）積極拓展可使用的店家，擴大消費者使用範圍、增加方便性，吸引更多人辦卡。
同理，社群軟體Instagram及臉書（#FB）也是因為越多人使用，一個拉一個，產品價值逐步升高。
成本優勢
💡思考：公司是否能用更低價格採購或生產商品，增加利潤？
成本優勢的來源可分為三種
- 較便宜的生產程序：新市場、獨立生產線、新的營運模式（但較難長期存在，因同業容易模仿）
- 較佳的地理位置：較耐久且不易複製（例：垃圾處理業與消費者的距離越近，運輸成本越低）
- 特有資產：較耐久且不易複製，局限於擁有世界級獨特資產的商品生產者（例：天然氣）
規模優勢
💡思考：公司與同業相比，其規模是否夠龐大？
規模經濟最重要關鍵，是要與同業比較相對規模，而非單看該公司的絕對規模。以飛機製造商波音（#BA）和空中巴士為例，兩者皆為該產業的龍頭，雖然絕對規模夠大，但因雙方幾乎勢均力敵，故沒有相對規模的優勢。
而規模經濟的優勢可分為三種：經銷、製造、利基市場
經銷
擁有龐大的經銷網絡，即便收取的費用較低廉，其事業仍可保有不錯的獲利。
例：好市多（#COST）、全球最大的飲料供應商可口可樂（#KO）、最大的零食供應商百事可樂（#PEP）、最大的酒類供應商帝亞吉歐（#DEO，Johnny walker、Bailey’s的母牌）等。
製造
當工廠產能越接近100%，獲利程度越好，工廠規模越大，每件產品分攤的固定成本（租金、水電費）越少，同時越能夠專精於特定產品。
例：美國市值最大的上市石油公司XOM，因銷貨數量夠大，每件產品分攤的固定成本越低。
利基市場
如同「小池塘大魚」，即便規模不大，但在特定市場中擁有顯著的相對規模。
例如鐵路、機場，因為市場規模很有限，很少業者願意去競爭。
選股SOP
接下來《護城河投資優勢》提供一套SOP來判斷該企業是否有長期競爭優勢。
第一步驟：企業過去是否有創造可靠的資本報酬？
- 白話文：先確定公司過去十年是否有賺錢？
- 參考工具：Morningstar過去十年的財務資料
第二步驟：分析企業過去如何抵抗競爭者，創造超額報酬經濟？
- 白話文：公司是否有一項或多項競爭優勢？
- 參考工具：透過前面教的五種護城河來篩選
第三步驟：評估此競爭優勢能持續多久？
- 白話文：此護城河夠不夠堅固？
- 參考工具：認識該企業營運模式，人腦判斷
透過這三個步驟，企業將可以分為三種：無護城河、有狹窄護城河、和寬廣護城河。而我們的目標主要是投資擁有「寬廣的護城河」。
護城河崩解
看到這裡相信大家對於護城河已有一定的認識，不過最後還是得提醒大家，現在擁有堅固的護城河並不代表一勞永逸，仍然還是有四個風險導致護城河崩解，前功盡棄。
科技日新月異
像是過去曾紅極一時的黑莓機、柯達底片，或是長途電話、報紙等產業，隨著科技進步，當市場出現更好、更便宜的產品，其競爭優勢容易迅速喪失。尤其是科技、醫療產業風險更大。
產業結構變動
- 廉價勞工引入
廉價勞工節省的成本，有時足以抵銷昂貴的運輸成本，使原享有地區性競爭優勢的護城河不復存在。
- 整合型產業興起
大型零售百貨像是目標百貨（#TGT）、Walmart（#WMT）的出現，導致小型零售店被取代，美國最大居家建材公司家得寶（#HD）取代了小型五金行。
同業惡意競爭
競爭對手故意壓低價錢，導致其他同業不得不跟進，導致整個產業惡性競爭。
大家最有感的例子，應該是幾年前台灣其中一家電信業者手機網路費率調降，迫使同業只好削價競爭，最後陷入惡性競爭、消費者得利的困境。
自殘式企業成長
企業願意投資在研發部門雖是件好事，但若大量投資於自身缺乏競爭優勢的領域，可能減損既有的護城河。1990年代微軟（#MSFT）曾浪費30億以上的資金，拓展缺乏競爭力的新業務，好在其資本夠雄厚、夠有本錢，但同樣的情況其它企業可能從此一蹶不振。
心得
如果使用過Morningstar的人都會曉得，在多數股票的頁面上會提供其晨星自有股票分析團隊的見解，標題有時便會提到＂Wide-Moat＂、＂Narrow-Moat＂等敘述。而《護城河投資優勢》的作者畢竟是Morningstar股票分析的主管，比起傳承巴菲特的理論，更像是概述Morningstar是如何評估一檔股票的護城河，協助投資人找出長期持有具備寬廣經濟護城河的企業，建立理性的投資組合。（畢竟巴菲特本人從沒有對外討論過他的護城河標準有哪些）
雖然之前也上過一系列的價值投資課程，但《護城河投資優勢》利用多間公司活生生的例子，將抽象的經爭優勢轉化成更好懂的文字。十分推薦給有興趣的投資初學者唷~
最後書中也有提到，不論企業的護城河再寬，股票買貴了就是糟糕的投資。如果想要深入了解應該在何時買股、何時賣股，《護城河投資優勢》也有很詳細的介紹給大家參考唷～
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